美国经济有两个令人担心的地方，一是令人痛苦的经济衰退，二是螺旋形上升的通货膨胀率。

不过历史经验表明这两者几乎不会同时发生，由此也不难理解为什么眼下美联储(Fed)把前者而非后者当做重中之重。

Fed相信那些认为其政策将导致美国经济重蹈70年代滞胀覆辙的人并未从那十年中真正汲取教训。就控制通货膨胀而言，摆在Fed主席贝南克(Bernanke)面前更大的挑战不是在经济萧条时把利率砍到多低，而是他在其后打算过多久就开始上调利率。

对贝南克来说，上周的坏消息可谓一个接着一个。1月份的预售屋销量和消费者信心指数均有所下滑，同时首次申请失业救济人数出现了上升。美国商务部(CommerceDepartment)上周五公布，Fed看重的通货膨胀衡量指标个人消费支出价格指数(PCE)在1月份时较上年同期上升了3.7%，创下了1991年以来的第二大升幅。更令人担心的是，1月份剔除了食品及能源价格的核心通货膨胀率为2.2%，高于8月份的1.9%。Fed官员认为核心通货膨胀率介于1.5%-2%时物价处于稳定状态，而在此前46个月中，有37个月的数据都位于该水平上方。

既然如此，那么为什么Fed还是更担心经济增长而不是通货膨胀问题呢？首先，Fed认为是大宗商品价格的上升推动了整体通货膨胀率和核心通货膨胀率的双双上行，因为能源价格走高已经渗透到了其他商品及服务领域。在2006年年初至2007年年中期间，核心通货膨胀率随着能源价格走高而出现了先涨后降，Fed预计这一幕可能将会重演。如果能源和食品价格不再上行（持平即可，未必一定要走低），那么整体和核心通货膨胀都应该回落。

迄今为止，能源和食品的价格仍在涨个不停。上周小麦、石油和黄金都创下了名义价格新高。但Fed官员认为这并非供需基本面因素使然。美国拥有充足的原油以及汽油库存；来自中国方面的强劲需求也不是什么“新闻”，这一点应该早在价格中有所体现。一个可能性更大的原因是投资者受到了Fed温和立场的影响，将资金投注到商品交易基金以及汇市之中，以此对冲通货膨胀风险。

随着食品、能源以及进口价格的攀升逐渐推高消费者价格，这种担心倒是不无道理。不过，倘若没有基本面因素的支撑，价格的投机性上涨不会持久。如果Fed和期货市场的看法正确，未来一年中价格将会出现回落，而不是继续走高。

Fed认为，眼下的高通货膨胀率要长期持续下去，它必须深入影响到工人及企业确定工资和价格水平的方式才行。调查显示，目前为止，消费者还没有明显提高通货膨胀预期。去年第四季度，小时工工资较上年同期仅上升了3%，低于2006年的增速，尽管同期失业率几乎一直低于5%。工资水平上升是工资-价格螺旋式上涨的必要因素之一。

Fed下属公开市场委员会(FederalOpenMarketCommittee,简称FOMC)预计，失业率今年将从现在的4.9%上升至5.25%，到2010年逐渐回落至5%。在这种情况下，工资更不可能加速上涨了。这也表明，未来三年的失业率将位于4.9%这个FOMC预期的自然失业率水平以上，通货膨胀也将因此面临稳定的下行压力。

不过，失业率升高将降低通货膨胀率的理论也受到了质疑，包括Fed官员也对此充满疑问。费城联邦储备银行行长查尔斯•普罗瑟(CharlesPlosser)上个月曾说，只要想想20世纪70年代失业率和通货膨胀率双双居高不下的状况，就很容易明白经济增长放缓与低通货膨胀率不一定相伴而生。

不过，在1969-70年、1973-75年以及1980年的经济衰退后，通货膨胀率确实出现了下降。事实上，Fed的调查研究还发现，当时同样的失业率对通货膨胀的影响是现在的两倍。

既然如此，为什么20世纪70年代末的失业率和通货膨胀率双双高于70年代初的水平呢？在60年代，Fed认为可以通过接受略高的通货膨胀率，来实现失业率下降。但是这种现象只是昙花一现。随着工人因通货膨胀率高企调整工资预期，失业率又重新回到自然失业率的水平，后者往往是由人口以及结构性因素决定的。

那时，Fed在通货膨胀率上升时确实进行了加息，随之而来的经济衰退拉低了通货膨胀率。但是由于政治压力、疏忽或者两者兼而有之，Fed对高失业率的状况没能忍受多久，很快就放弃了紧缩的货币政策，通货膨胀率也在触底后反弹至更高的水平。工人和企业很快就对更高的通货膨胀率作出反应。直到1981-82的经济大衰退才让这种通货膨胀心理偃旗息鼓。普罗瑟说，通货膨胀预期升高后，经济要付出巨大的代价才能降低这种预期。

批评人士认为，Fed耗费了过长的时间才开始扭转2001-2003年超低利率水平的局面，引发了住房市场泡沫──泡沫的破灭如今成了威胁美国经济增长的因素（如果高通货膨胀率不是此类因素的话）。圣路易斯联邦储备银行行长威廉•普尔(WilliamPoole)成为了当初参与制定这一政策的官员中第一个提出批评意见的人。他在上周五的一个会议上说，事后来看，在联邦基金利率2003年下调至1%后，Fed行动过于迟缓没能及时加息。

即使并不同意上述观点的Fed官员也认为，2003年间以及20世纪70年代的经验表明，当前的危机一旦过去，就应该迅速停止减息。

不过，实际上操作起来并没有这么容易。美国经济前景不可能很快明朗，Fed采取这样举措无疑是高难度动作。另外，在大选年中，Fed将面临反对加息的巨大政治压力。

普尔说，Fed是否在恰当的时间采取了加息措施要在五年后见分晓。

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